苏宁2.75亿欧元抵押了一个意甲冠军

编者按：本文来自微信公众号“东四十条资本”（ID:DsstCapital），作者：郑玄，36氪经授权发布。

苏宁与橡树资本的交易更像是一场赌博，3年内如果苏宁不能还清2.75亿欧元，将失去这个新鲜出炉的意甲冠军。

这两天，全世界的意甲球迷都在搜同一个名字：橡树资本。这个以参与不良资产投资而闻名的国际资本大鳄，不仅疏解了国际米兰的财政窘境，更有可能在未来几年从苏宁手中接手这家有着110多年辉煌历史的意甲劲旅。

5月20日，根据米兰体育报、彭博社等媒体报道，刚刚夺得意甲冠军的国际米兰已经与美国橡树资本达成一项2.75亿欧元的债权融资协议，国米官方随后向意大利媒体确认了这一消息，但未公布交易细节。

而根据意大利足球金融网站Calcio e Finanza，橡树资本将向注册于卢森堡的苏宁子公司Great Horizon Sarl提供贷款，苏宁通过后者控股国米。作为交易的一部分，苏宁已经抵押了手中68.55%的国米股权。

对于国米来说这是最好的结果，避免已经负债累累的俱乐部财政进一步雪上加霜。而对于苏宁创始人张近东之子、国米俱乐部主席张康阳来说，这场交易无疑是一个巨大的赌注，如果三年后苏宁和国米不能偿还债务，他将面临人财两空的局面。

但对深陷债务危机的苏宁来说，这可能已经是保住国米最后的机会。

北京时间5月2日晚间，意甲第34轮积分榜第二名的亚特兰大未能击败对手，领先13分的国际米兰提前4轮夺冠，这不仅是国米时隔11年后再次夺得意甲冠军，更终结了尤文图斯的意甲九连冠。

但与此同时，一场财政危机却在悄悄酝酿。就在夺冠几天后，张康阳与国米高层举行会议，决定在5月31日之前减少15%的支出，合计2500万欧元。之后，意大利著名记者迪马济奥称，张康阳与国米球员进行了15分钟谈话，希望球员和教练们放弃两个月薪水，以帮助俱乐部渡过难关，但这一方案随后被球员和教练们拒绝。

事实上过去几个月苏宁一直在尝试引入外部资本来纾解国米俱乐部的财政困难，今年1月以来苏宁一直与英国私募投资基金BC Partners商讨转让国米。但因为BC Paternes对国米7.5亿欧元的估值与苏宁心理价位9.5亿欧元相去甚远，交易最终未能达成。

除了BC Partners，沙特主权财富基金PIF、贝恩资本等也先后出现在潜在交易方的名单，但最终都没能完成交易。根据彭博社，有潜在买家表示，他们评估后认为国米的净债务高达5亿欧元，此外来自中国的赞助在苏宁撤离后能否继续维持，也是他们打退堂鼓的原因之一。

苏宁于2016年6月入主国米，2016/2017赛季国米的联赛成绩是第7名，之后的四个赛季分别是第4名、第4名、第2名和今年的冠军，成绩进步明显，这背后离不开苏宁大手笔的投入。

去年7月根据意大利媒体报道，苏宁入主国米四年时间投入6.5亿欧元，包括2019年夏季转会期引入前尤文冠军教头孔蒂，2020年以7000万欧元的转会费签下卢卡库、2000万欧元+高薪签下埃里克森等明星球员，这些投入为国米换回了时隔11年的意甲冠军，国米的世界排名也从苏宁接手前的40多名上升至目前的第8名。

但是明星球员、教练高昂的转会费和薪水也为国米带来了沉重的财务负担，尤其2020年新冠疫情爆发，多场意甲比赛空场进行，国米光门票收入就损失近5000万欧元，加上来自中国赞助商和足球学校项目收入锐减，2020年国米收入从上一年度的4.17亿欧元下降至3.72亿欧元，净亏损更是从4170万欧元扩大至1.02亿欧元。

为了纾解财政困难，国米积极发起并参与了欧洲超级联赛，但由于欧足联等组织的抵制，欧洲超级联赛宣布成立不到48小时就被迫停摆，这也使国米扭转财政困境的最后希望彻底破灭。

与此同时，深陷财务危机的大股东苏宁也无力提供国米更多支持。2020年下半年以来，苏宁集团爆发千亿债务危机，从年初就开始开源节流的苏宁进一步缩减成本，刚开始出成绩的体育板块也成为最大的牺牲品。

2020年首次中超夺冠的江苏苏宁，仅仅4个月后就宣布解散；收购4年，2020年刚刚取得英雄联盟全球总决赛亚军的SNG战队，也在今年3月传出要被苏宁出售，当时传闻微博一度有意接手。

山穷水尽的苏宁，没有像对江苏队一样原地解散国际米兰，已经是对球迷们最大的仁慈。

最后简单聊聊苏宁交易的对手方——橡树资本（Oaktree Management LLC）。

橡树资本是美国著名投资人霍华德·马克思1995年与几个朋友一同创立的资管公司。截至2021年Q1，橡树资本管理资产的总规模达到1530亿美元，其客户包括美国100个最大的养老金计划中的73个，以及多个公共基金、大学基金会、保险公司和主权基金。

橡树资本的投资理念，是以机会主义、价值导向和风险控制的方式对不良债务、公司债务、控股型投资、可转换证券、房地产和上市公司等资产进行投资，重点是寻找有安全空间的投资机会。从这层意义上来说，橡树资本创始人霍华德·马克思与巴菲特、芒格等人相似，都是格雷厄姆价值投资理论的信徒。

但与巴菲特重点投资上市公司股权不同，橡树资本的投资的重点是其拥有所谓“认知优势”的公司和市场的不良债务。大多数时候，其投资的往往是那些陷入困境的好公司。自1995年成立以来，橡树资本现在已经成为全球最大的不良债务投资者。

从目前媒体公布的交易方案来看，对于橡树资本来说，与苏宁的交易又是一笔“聪明的投资”。

2.75亿欧元的债权投资，如果苏宁三年后全额还钱，橡树资本保本收息自然不亏；而即使苏宁和国米的财政恶化无力还债，橡树资本接手国米更是划算。

一方面，2.75亿欧元全部投入到球队建设，橡树资本可以说是白赚了苏宁的股权；另一方面，苏宁5年前也是以差不多的价格（2.7亿欧元）从当时的大股东手里买入国米68%的股权，而在五年里不仅苏宁投入了数亿欧元，国米也从意甲中游晋升成联赛冠军，按照苏宁的估算国米估值提升至当初的2.5倍，橡树资本却只花了和苏宁当年一样的钱。

事实上，过去几年欧洲足坛财政恶化，不少俱乐部陷入财政危机，橡树资本早就盯上了足球投资的机会。去年，橡树资本收购了法国第二级联赛球队卡昂80%的股权，此外他们和英冠球队斯旺西城也有联系。

而国米的交易，也让国内球迷们很难不联想两年前的国米同城对手AC米兰。2018年，美国对冲基金公司埃利奥特管理公司在中国商人李勇鸿无法偿还债务后，从后者手中接管了AC米兰的控制权。