IPO的新规则（四）：绕开传统IPO上市的三种方式

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编者按：IPO是诸多初创企业变现的主要方式。但这种方式也有诸多弊端。最主要的问题在于耗时又耗钱，而且一旦IPO出问题会令整个公司陷入困境。那么上市还有哪些替代方式呢？这篇文章就讨论了3种替代方案的优缺点。本文原作者Jennifer Alsever，原文发表在medium上，标题是：Three Ways to Take Your Company Public Without a Traditional IPO。本文是系列文章《IPO的新规则》的第四部分。

延伸阅读：

IPO的新规则（一）：这就是我们所熟知的IPO的终结？

IPO的新规则（二）：硅谷在悄悄建自己的华尔街

IPO的新规则（三）：揭秘超现实的上市之路

在被炒作的独角兽的墓地里面，有些公司取消或推迟了自己的IPO，同时正考虑筹集资金和拿到梦寐以求的股票代号的选项。这里介绍其他的三种上市路线，以及各自与传统IPO相比的优劣。

我们先来看看华尔街的现状。首次公开募股（IPO）实际上是每家大型上市公司到纽约证券交易所（NYSE）和美国全国证券交易商协会（Nasdaq ）等证券交易所上市采用的方式。（还有一家证券交易所可能很快就会出现。）

自从股票市场兴起以来IPO差不多就有了，但自从上世纪90年代每年300起IPO的巅峰过后，过去20年大概每年会有100多宗的IPO。部分是由于监管方面的变化，使得公司可以拥有更多的私人股东（最多近2000名），以及可以私募更多的资金（5亿美元至10亿美元），而不必被迫去公开发行股票。

公司要想实现IPO，需要经历一连串可能持续数月乃至数年的步骤。要上市的公司通常会雇一家投行来指导其完成整个流程，代价是要支付所筹集资金的约4–7％的费用。这个流程包括帮助公司准备S-1（SEC要求的招股说明书，用来深入了解公司的财务状况，未来计划及其团队情况），然后安排为期一到两个月的路演，向投资者推荐公司。这些投资者见面会可以对投资者的需求进行摸底，同时帮助银行家确定股票的发行价格。

依惯例，根据与投资银行家达成的协议，待上市公司还必须遵守90到180天的“锁定”期（禁售期）要求。禁售期间员工和早期投资者均不能出售股票，好让新的投资者确信这的确是他们放钱进去的好地方。

优势

IPO能让你通过吸引大量投资者来筹集资金。这些钱一般马上就能到手，由投资银行少量发放。而且上市还可以增加关注度，引起华尔街分析师的注意，从而制造对公司股票的需求。

劣势

IPO又耗钱又耗时。平均而言，公司准备IPO大概需要花费75万美元和18个月的时间。长期以来，上市的公司对发行抑价（承销商给股票的定价太便宜了）一直多有抱怨，导致开盘日雷声大雨点小，能为公司筹集到的资金很少。

IPO出问题也会令整个公司陷入困境。不妨看看WeWork 。去年，由于媒体对对公司及其CEO亚当·诺伊曼（Adam Neumann）的批判，令该联合办公公司IPO破裂。公司估值一度曾达到470亿美元，但如今估值仅为50亿美元左右，CEO被撤职，成千上万的员工被解雇。

一种偷偷成为上市公司的办法（又称借壳上市）。其实质是私人公司控制并然后合并掉上市公司（后者通常是一家没有资产或没有实际运营的陷入停滞的空壳公司，但股票代码确实还在。）

反向收购在30、40年前很流行，成百上千的公司都在寻找“僵尸”外壳，在好公开市场上进行交易。在1980年代，这种方式是小型自然资源型公司的最爱。

在过去十年的时间里，这种做法受到了美国证券交易委员会（SEC）的严厉打击，此前有几家反向收购公司（包括一些利用该做法进入美国市场的外国公司）被指控采取“哄抬股价”的骗局来欺骗投资者。2011年，美国证券交易委员会（SEC）发出欺诈警示，敦促投资通过反向收购上市的公司时要谨慎。在接下来的几年时间里，该机构暂停了800多家空壳公司的交易。

尽管如此，仍有一些合法公司通过反向收购的方式实现上市，戴尔就是其中，该公司在2013年进行私有化后，又在2018年用这种方式重新进入公开市场。一些生物技术公司最近也对其他生物技术公司进行了反向收购，以便快速进入公开市场。2018年，Mereo BioPharma 取消了拟议中的8100万美元的IPO，取而代之的是跟2.07亿美元的OncoMed Pharmaceuticals进行 合并。去年，NeuroBo Pharmaceuticals 通过对Gemphire Therapeutics进行反向收购得以在纳斯达克上市。

优势

长期以来，反向并购一直被认为是最经济、最快捷的上市方式之一。（想想看：反向收购一般需要1到4个月，而IPO则需要6到12个月。）原先的投资者可以获得流动性，而公司则可以通过二次发行筹集新资金。

劣势

反向收购现在越来越难取得成功。除非公司满足严格的要求，否则在并购后至少一年内，纽约证券交易所和纳斯达克甚至都不会将幸存的反向收购公司挂牌上市。如果没有分析师的关注和以及IPO的那种热度，股票可能会受累。

而且如果不小心的话，你可能还要处理被并购公司的烂摊子：一些空壳公司可能背负着诉讼等债务。

在1990年代后期，一批科技公司和和互联网企业在IPO时候价格被严重低估——低估程度可高达1000％，而荷兰式拍卖似乎为CEO提供了既可公开上市又不会被投行榨干的希望。

在以荷兰花卉市场命名的传统荷兰式拍卖当中，卖方会指定要出售的东西数量，然后设置最低的买入价。然后，竞价者会说出自己要购买多少东西以及愿意支付的价格。中标者为每件东西支付的价格是相同的，也就是清算价格。（拍卖标的竞价由高到低依次递减直到第一个竞买人应价（达到或超过底价）时击槌成交的拍卖。）用IPO的术语来说，这意味着，公司值多少钱是由投资者自己决定的，而不是由投资银行家来确定投资者可能愿意为股票支付的价格。哇，多好的概念啊。

当Google在2004年用荷兰式拍卖上市时，这种拍卖方式吸引了很多关注，但尽管如此，这种竞价法从来都没能真正取代传统的IPO。包括Overstock、Morningstar、NetSuite以及Rackspace在内，只有少数公司用这种方式上市。如今，荷兰式拍卖主要用于上市公司回购部分股票的情形。

优势

荷兰式拍卖能让公司的股票拿到的市场现价，而不必担心投行对股票定价过低，从而制造首发当日的“火”——获利的是银行最好的客户。

劣势

一些专家认为这样的拍卖是有风险的，因为并不知道有多少人会购买股票，而且股票价格还会有更多的不确定性。

哪个可能是最大的问题？华尔街一点都不喜欢荷兰式拍卖。因为这种方式跟华尔街的现状背道而驰，你公司在公开市场上的首次亮相可能不会受到欢迎。有传言称，机构投资者在对Google的股票上市进行竞价时被迫虚报低价。风险投资家声称，投资银行之所以不上这艘船，是因为如果荷兰式拍卖被证明是成功的话，就会剥夺走投行大部分的定价的能力。

直接上市是IPO很火的替代选择。直接上市可以让你避免IPO的很多麻烦，不用发行新股即可上市。在直接上市的情况下，一旦在交易所上市，你就可以直接向公众出售少量现有股份。跟IPO不同，公司不能借此筹集新资金，但是由于在私募市场的巨额资金，当今许多科技初创企业的资金早就不成问题了。

包括Benchmark Capital的风险资本家Bill Gurley在内的许多投资者已经成为直接上市直言不讳的支持者，因为他们认为当今的投资银行业模式效率低下且过时。他们希望早期投资者能有一种高效的方式来出售自己的部分股份，同时又不用给投资银行中饱私囊。Slack和Spotify 都是通过直接挂牌上市的，而Airbnb 可能也会选择这种方式。

直接上市的情况下，尽管你不一定需要投行来承销或进行传统的路演，但仍然需要像在IPO时一样向投资者提交S-1招股说明书。比方说，Spotify 仅举办了一次“投资者日”来教育潜在的投资者。与IPO不同，它的股价没有预先设定，现有投资者可以在没有传统禁售期的情况下直接向公众出售股票。

优势

这种方式可以避免IPO时向投资银行家支付大笔费用，只需支付通常要少得多的财务顾问费即可。而且没有锁定期意味着早期员工和投资者可以立即出售股票。

劣势

除非公司已广为人知，否则如果没有投行的帮助，可能很难提高投资者的兴趣。同时你可能还要接受SEC的额外审查，后者尚未习惯这种非传统的做法。

另外，为投行家工作的华尔街分析师有可能会条件反射式地不喜欢你的股票，因为你不会像在IPO的时候那样卖力地为自己吆喝。

译者：boxi。